最近市場持續震蕩磨底，但房地產板塊久違出現回暖和反彈，這一波行情背后是什么原因？博時基金行業研究部高級研究員蘇若琳為大家帶來房地產行業觀點最新分享。

2020年開始，整個房地產板塊經歷了一波震蕩和調整，先請您給大家回顧一下房地產板塊經歷了哪些事情，為什么會出現這樣的調整？

蘇若琳：從2020年疫情開始，房地產板塊經歷了一輪下跌。因為封城，一季度房地產銷量較差，股票跌了一陣，之后政府開始放松房地產相關政策，銷量或房價稍微有些刺激后房價開始漲、股價回升。到2020年8月，最著名的房地產行業“三條紅線”政策出臺，核心是三個財務指標去限制房企規模擴張或限制房企加杠桿，到年底又出臺了銀行業“房貸兩集中”管理政策。

2020年12月開始，房地產板塊開始下調，那時基本面還較好，因為2020年下半年房地產銷量比較不錯，2021年上半年整體銷量也很好，但股價開始下跌，一直到2021年7月份左右。7月底、8月初時，大家發現整個市場銷量變差，核心原因是“三條紅線”以及“房貸兩集中”制度開始發揮作用，銀行端對居民購房貸款按揭開始收縮，一定程度上對改善性住房產生了很大打擊。

由于二手房和新房銷量受到很大沖擊，所以整個市場從去年7月開始銷售一直往下滑。房地產有點像周期股，跟政策相關，如果行業基本面比較差，就開始預期有新的一輪政策放松，公司之前跌的比較多，就開啟估值的修復。有一些比較龍頭的公司到現在修復了近一倍左右，去年8月底開始的修復行情基本上一直走到現在，大概是以上情況。

最近兩周，房地產板塊反彈較多，是否與最近整個政策面有所松動相關，您如何看？

蘇若琳：自去年7月底以來，大家抱著政策可能會相對放松的預期，以基本面越差、政策放松預期越強的思路去配置房地產板塊。

之前統計局數據出來之后，有比較大幅度的震蕩下跌行情，因為統計局公布了數據比較好，大家在猜想預期是不是要減弱？之后又拉回來，是因為政府對于房地產繼續放松的態度沒有改變，提振了市場信心，整個行情又開始向上走，行情都還算不錯。

從您的角度來看，政策面處于怎樣的邊際修復狀態？對于未來整個房地產板塊會有怎樣的影響？

蘇若琳：目前政策確實是在邊際修復，可以分兩端來看。一端是需求端，包括新聞上一些首付比下降或房貸利率下降，尤其春節后不同城市陸陸續續都在開放。另一端是供給端，政策對于企業端也有一些支持。但目前對于供給端政策支持的力度相對來說不是很強，所以總體來說供需兩端都在逐漸放松。

您剛剛提到，最近一些城市釋放了比較寬松的信號，在銀行個人房貸的額度包括住房貸款利率上面有放松，不少人覺得目前房地產整體的信貸環境在回暖，您如何看待？信貸環境對于未來房地產板塊行情有怎樣的影響？

蘇若琳：首先，對基本面來說，我們注意到這一輪房貸利率的下降跟以往幾輪不一樣，這一輪到目前為止，基準利率下降非常有限，影響沒有像大家想象中那么強。二是對于板塊行情的影響，只要銷售基本面還沒有特別明顯回暖，那么持續政策放松的預期就會一直存在，股票大概率繼續一直往上走，大體上趨勢不會改變。

我們看到最近3月份LPR數據利率沒有降，能不能先給大家介紹一下LPR利率跟房地產板塊有怎樣的聯系？如果降息的話，對房地產板塊會有怎樣的影響？

蘇若琳：首先，LPR不下降跟外部環境有一定影響，因為中美的十年期國債利差在收窄，美國現在有加息預期，我們去降LPR相對來說有限，因為LPR相當于基準利率，空間相對來說有限。

我們在買房子的時候合同定約，是LPR加上加點，如果LPR降的越多，房貸利率就越低，同時也會影響到存量房的還款額度，使得有更多的現錢去買新房。

在整個穩增長的基調下，房地產會不會作為一個非常重要的抓手？您對此是如何看，是否可持續？

蘇若琳：今年穩增長主要依靠兩個板塊，一是基建，二是是房地產，房地產的投資額跟GDP增速的關系會更大些。目前來看今年經濟壓力確實比較大，如果要實現5.5%增速的話，對于房地產需要有更大力度政策的釋放，才能去緩解這個壓力。

在整個穩增長基調下，目前房地產板塊行情是否有可持續性呢？

蘇若琳：大體我覺得是有的，核心原因是現在整個需求或者說經濟都還沒有起來，因為房地產對于中國GDP影響很大，整個產業鏈上下游加起來大概占到GDP的20%以上。

只要基本面沒有很明顯的復蘇，那么房地產行情應該還能夠繼續走下去。如果基本面有比較強的復蘇之后，大家對于經濟復蘇的預期提高，可能就不會把關注點放在房地產板塊。

從去年開始，房地產板塊有非常多新的概念，去年也有了REITs的試點，能不能先給大家介紹一下REITs到底是什么？對于房地產行業有怎樣的意義和作用？

蘇若琳：REITs是一種證券投資工具，在發達國家有很多，中文名叫做不動產信托基金。它的底層資產是各種各樣的商業型資產，寫字樓、酒店、商場也好，資產背后是每一年產生的現金流做保障，投資人賺的是現金流分紅，每一年的分紅比例比較大。因為中國現在整體持有型不動產體量較大，所以應該是未來一個比較大的趨勢。

越來越多的資金涌入到REITs中，它對于您剛剛提到的不動產會有怎樣的刺激嗎？

蘇若琳：現在已有一些公募REITs，但底層資產更多是一些公建類的、基礎設施類的項目，包括有些產業園區、物流園這樣的項目。

未來隨著像商場、寫字樓這些商業型的資產被裝進去，大家對于不動產投資的渠道就會增多，會有更多的資金涌入到這個領域里面去。

房地產涉及到細分子行業也比較多，能不能也給大家介紹一下房地產板塊整體的產業鏈？

蘇若琳：與其叫做產業鏈，不如叫做產業網。從整個建造周期來看，首先開發商要從政府那邊拍到地，之后開工環節涉及到挖掘機、水泥、防水材料等材料，竣工環節涉及到像玻璃、涂料、石膏板等建材各個領域，建材又和上游基礎原材料比如銅、鐵礦石、煤炭息息相關，當整個房子完成建造交付給居民之后，居民還需要去買家電如空調、冰箱、洗衣機等。

如果房子有增值的話，可能還會刺激居民的財富增長預期，比如衍生去買更多的東西，甚至像汽車這樣的大宗品也會一定程度上間接被影響到。

您從大家的購房需求延伸到了上下游可能會影響到的行業。因為直接投資投資不動產對于資金鏈流動性需求也比較大，作為普通投資者而言，如果參與到目前房地產行情的話，有哪些方式？

蘇若琳：剛剛REITs就是一個很好的方式，但目前可能品種還比較有限，因為中國整體不動產體量非常大，未來會慢慢開放出來。其它類似房地產相關產業鏈上的股票。

過去大家更愿意去買房，核心原因是因為房子漲價預期比較強，“房住不炒”從2016年底就開始一直在提，整個政策基調沒有變化，未來對于房價上漲預期沒有像過去這么強的話，可能就不會在住宅類型投資更多的錢，反而有可能去買一些持有型不動產。所以我覺得股票和REITs都是渠道。

在房地產標的選擇的時候，您會有怎樣的建議，可以根據哪些指標或如何去判斷優質標的？

蘇若琳：現在大家關注更多的是三條紅線，即三個指標，現金短債比、凈負債率和剔除預收款的資產負債率。每一個指標都有一個對應閥值，如果上市公司三個指標都落入閥值之間，那么就是一家綠檔企業，可以篩選一家公司是否是財務穩健。

然后看土儲質量即公司存貨分布，過去拿地大體上分布在哪些區域，重點是越在核心城市、大城市或大都市圈分布，那么這個公司的土儲質量就越好。不可否認的是整個城鎮化的趨勢是往大都市圈流動，在此情況下，人才從三四線往外流，去到大都市里面，所以大都市圈的土儲質量會比三四線更好。

核心我覺得就是以上兩個標準。只要過去幾年沒有加特別多的杠桿，沒有借貸特別多，那么這家公司問題就不會太大。

過去一段時間有些房企出現違約的現象，大家投資房地產板塊的時候也比較擔心違約風險，您如何看待？

蘇若琳：房地產違約風險要從2015年、2016年棚改貨幣化說起，三四線的需求上升后，很多民營房企通過大規模加杠桿以非常快的速度去擴大規模，把銷售排名沖到很高，埋下風險隱患。

如剛才所述，2020年8月份開始有三條紅線，包括年底的貸款“兩集中”制，本質上都是在收緊房企的杠桿，從去年下半年到現在以來房企遇到的問題。

第一是整個銷售市場在快速下滑。

第二是金融機構端對于資金在逐漸收緊。

第三某種程度上房企欠了政府的錢，比如政府賣地，有應付未付土地款。

第四房企也欠了居民的錢。

因為我們國家本質上還是預售制度，相當于居民先把錢給到開發商，開發商再去蓋樓，直到蓋完交付給居民，才算把錢都拿到手。

但因為還沒蓋完就提前拿到這部分錢，所以本質上也算是欠居民的錢。房地產企業一旦現金流轉不動，某一方有違約，就會容易引發連鎖反應。

我們看到，違約現象出現時，政府也有出面協調。您覺得未來違約風險會在邊際收斂的狀態嗎？

蘇若琳：目前來說還不太明朗，政府在一定程度上有去干預。可能有供應端潛在的風險，相當于民營企業的交叉違約。房地產行業有一個指標叫權益比，投一個項目不是本公司百分之百投資，可能還有一些合作伙伴，其中一方違約會影響到另外一方，這就是交叉違約的風險。

還有房地產行業內的交叉違約，可能導致產業鏈上下游發生了交叉違約，比如開發商要還供應商的錢，供應商可能也有自己的應付款。

對于普通投資者而言，更適合去布局些具備高信用的頭部企業。

說到房地產投資，大家很關注房產稅的落地對于房地產板塊行情會有影響嗎？您覺得未來房地產板塊是機會居多還是風險居多？

蘇若琳：財政部前段時間已明確說目前短期內沒有繼續推進房地產稅，所以從短期來看，對于基本面或整個行業板塊也好，影響不是很大，但長期會推進下去。

我們要搞清楚房地產稅的功能是什么，房地產稅在歐洲國家實行了非常多年，本質上其實是有兩個功能，一是籌集財政資金，歐美國家地方政府一部分的財政收入來源來自于房地產稅；二是調節市場預期或改善收入分配。

對于我們國家來說，要做到第一個功能籌集財政收入資金，短期來看不太可行，更多的是影響到居民端對于房價的預期。對于板塊行情來說，它跟基本面相關，如果影響到購房預期的話，那么整個購房需求量會下降，相應傳導到房企的營收端、利潤端，但這是比較長期維度的事情，目前看不到特別明顯的影響。

房地產板塊也是跟政策相關性比較高的一個行業，特別是我們看到未來相關的政策也是會陸續的出臺，您覺得對于普通投資者而言，投資房地產板塊需要注意哪些風險呢？

蘇若琳：房地產板塊算是一個周期性行業。比如去年7月份，房地產市場開始變差的時候，股價反而開始在上漲，基本面變差的時候股價反而開始上漲，跟政策有很強的相關性。但凡是周期型的股票投資機會，不能說是特別持久的機會，這個是需要注意的。尤其是關于政策的理解要更加細致的去跟蹤。

今天蘇總給大家分享了整個房地產板塊投資，包括目前行情背后的原因，以及未來的投資機會。其它要分享的投資建議？

蘇若琳：關于投資建議，我覺得股票收益率與基本面盈利高度相關。我特別喜歡一句話——短期是投票器，但是長期是稱重機，這在A股市場特別能夠反映出來。因為短期A股市場情緒面的影響會更強，但拉長來看，不管是往上漲還是往下跌，都要回歸到基本面去，即我們盈利增長多少，對應股票的收益率也應該是多少。

所以我覺得不要對某些上漲行情特別樂觀去追，也不要對某些下跌行情特別悲觀，覺得失去信仰完全拋棄它。

很多時候，反著來看這個事情，會看的更清楚一些。做長期投資者去看稱重機，因為情緒的變化很難去把握和琢磨。

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