壽險一季報：利潤下滑

行業整體受制于股市下跌利潤出現下滑，平安在低基數下實現增長

行業整體：由于21Q1國壽和新華及時兌現了一定的權益資產浮盈，導致當期利潤增速較高，墊高了基數，而22Q1權益市場下跌以及利率低位背景下，投資收益率同比將下滑明顯；

中國平安：21Q1公司對華夏幸福計提減值對凈利潤和營運利潤分別影響100億和29億，嚴重拖累了當期利潤表現，22Q1有望在低基數下實現增長。

壽險一季報：投資下滑

一季度投資收益率預計同比明顯下滑

權益市場：22Q1滬深300和恒生指數分別下跌14.2%和4.8%(21Q1分別下跌1.3%和上漲4.5%)，對保險公司權益投資的表現造成拖累，其中銀行、地產板塊均實現了一定的上漲，地產板塊表現同比明顯改善；

利率：受制于經濟增速下移以及疫情的外部擾動，利率水平同比下移拖累投資收益率。

壽險一季報：NBV延續下滑

新單和價值在相對高的基數上出現下滑

21Q1:由于開門紅的積極準備以及重疾炒停，導致21Q1業務基數相對較高，平安21Q1NBV同比增長15%；

22Q1:由于人力的同比大幅下滑以及疫情的持續影響，預計各公司NBV均出現較大下滑。

壽險一季報：人力持續下滑

渠道轉型尚在途中，人力還未見底

當前各公司持續深化渠道轉型，21年代理人數量已經出現了大幅的下滑，預計22年還將下滑，預計即將看到人力質量的改善。

中國財險一季報：在業績高基數下穩定回落

承保端超預期，但礙于21Q1高業績基數，利潤同比下滑？ 中國財險22年一季度承保端表現預計環比改善明顯，但由于21Q1承保端和投資端都實現了較好的業績表現，而22Q1由于投資端的同比下滑導致利潤出現一定的下滑，預計全年往后看利潤增速將邊際回升。

償付能力：二期下償付能力充足率預計將有所下滑

償二代二期監管規則正式實施，預計各公司充足率均有所下滑？ 22年一季度各公司將開始編報二期下的償付能力報表，預計各公司綜合償付能力充足率或均有所下滑，核心償付能力充足率則下滑較為顯著，從平安公司測算的結果來看核心償付能力充足率分別降至170%、110%、140%左右，下滑顯著，但仍高于監管要求，其他公司預計趨勢一致，后續需要關注充足率下滑對公司經營的影響。

二季度策略：資負兩端環境均有改善，股價有望有所表現

負債端：Q1為降幅最大時期，后續降幅將邊際改善？ 對于當前行業負債端的發展，我們認為人力的轉型更多的需要等待隊伍的自我出清，當前人力數量預計還未見底，但人力環比降幅將有所收窄，考慮到人力的同比變化情況以及隊伍的去劣存優，預計后續各公司的業務平臺會保持環比相對平穩，疊加考慮到去年的基數，預計22Q2往后各公司單季度NBV降幅均將好于22Q1，預計中國平安22Q1-Q4單季度NBV降幅分別為-31%、-8%、-16%、55%。

資產端：利率后續有望階段性回升，利于估值和利潤

22Q1市場利率水平處于震蕩，并未出現急下急下的情況，背后主要的決定因素在于經濟復蘇力度與貨幣政策之間的角力，當前受制于美聯儲加息壓力，我國貨幣政策寬松的空間相對有限，但疫情的沖擊以及經濟復蘇乏力導致后續穩增長政策仍需發力，總體上預計22年利率水平將呈現前低后高，750曲線的降幅也將同比收窄。

資產端：地產風險緩解將構成有利催化

22年以來中央及各部委持續釋放積極維穩信號，各級別政府落實因城施策，供需兩端政策優化調整力度均有所加大，有助于推動房地產行業和經濟健康發展，這會對地產、銀行板塊構成顯著利好(近期已顯著上漲)，這兩類股價也有望有所表現，而上市險企由于在地產和銀行板塊的配置金額較大，也有望獲取相對不錯的投資收益。

維持行業推薦評級，推薦中國財險、平安、國壽

中國財險：行業恢復增長，公司市占率提升，承保盈利好于預期？ 過往市場對于公司發展的主要擔憂在于車險綜改壓縮車險業務的盈利空間，但從21Q4公司車險業務的經營情況來看，車險COR僅97%，好于預期，這也代表了綜改對公司車險業務的最終影響，預計22年公司車險COR有望保持在97%，且非車險承保端也將顯著改善，當前公司估值對應22年底PB僅0.66倍，對應22年的股息率高達7%，考慮到22年承保端盈利能力的顯著改善，估值修復空間較大。

中國平安：受益地產板塊上漲、新單降幅后續將邊際收窄？ 公司3月份開始新單降幅邊際有所收窄，主要是得益于積極的產品投放以及居家養老服務的推出，我們預計Q2往后公司新單的降幅將有所收窄；同時當前房地產風險的緩釋也將對地產+銀行板塊股價構成利好，而平安由于在地產和銀行板塊的配置金額較大，也有望獲取不錯的投資收益，后續如果利率能階段性上行對股價構成有利助攻。

公司在渠道和產品服務上持續推進改革，有望在后續未來致力于打造“中國版聯合健康”， 我們認為公司當前處于開拓“第二增長曲線”的初期，隨著公司壽險改革的持續推進，有望在不久后迎來經營的拐點。

中國人壽：負債端業績降幅好于同業、資產端彈性標的？ 公司在經歷“鼎新工程”改革之后，公司資產負債兩端自上而下實現管理優化，改革紅利持續凸顯，在2019年之后NBV的表現便持續保持上市險企最佳。2021年公司啟動個險4.0體系改革，使得在公司2020年高基數情況下，2021年NBV降幅仍保持了與同業相近水平。從22Q1的業務表現來看，隊伍活力仍保持在一個較高水平，預計2022年一季度NBV將繼續保持韌性，降幅優于同業。同時，公司資產資產負債久期缺口逐步縮窄，資產信用質量處于行業領先水平，使得投資收益更有保障，得益于此在償二代二期下，預計公司償付能力和NBV與同業相比影響最小。同時后續如果利率能階段性上行對股價構成有利助攻。

風險提示

轉型不及預期：轉型的難度不可預測，若出現轉型不堅定以及轉型措施不到位，有可能導致轉型的進展低于預期；

需求持續低迷：疫情的不確定性以及經濟復蘇的不確定性，都將會對居民消費能力和意愿造成負面影響，從而抑制居民的保險消費意愿；監管趨嚴：后續如果監管對于銷售端的管制趨嚴(如雙錄)，可能短期帶來新單銷售遇阻；

財險風險超預期：如果出現不可測的自然災害和公司經營管理措施不當有可能嚴重影響公司承保盈利；

利率下行：經濟復蘇不及預期導致利率水平下降，從而拖累板塊估值；股市下跌：市場下跌影響公司投資收益

（文章來源：招商證券）