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緊緊捆綁在房地產身上的融資“禁錮”，正在一層一層慢慢撕開。

繼信貸和債券之后，房地產行業的股權融資時隔多年重新進入人們的視野。在11月28日的發布會上，證監會首次正式明確了房企股權融資的具體方向，不僅允許房企實施重組上市，恢復地產再融資，還將REITs和私募基金納入范疇。

至此，房地產行業在政策層面迎來系統性支持。國信證券認為，較此前的政策，本次措施明確支持和放開了房地產企業的重組上市和再融資需求，政策出現全面轉向，且放開程度高。

政策傾向也很明顯，可以大體總結為兩點，一是利用股權融資改善資產負債表，優質房企在更大程度上將獲益；二是標的主要集中在存量資產，核心仍在于防范地產風險的進一步擴大。

從風險程度來看，股權融資更甚于信貸和債券，不過，股權融資對于房地產的轉型發展更具備長期價值和積極意義，但操作性也更趨復雜。

目前，業內對政策能在多大程度上帶來影響莫衷一是。某上市房企董秘對和訊表示，之前不允許，現在能做了，地產并購重組會大幅增加。另一位出險房企負責人則表示，雖然政策上沒有障礙，但還要看市場會不會有匹配的機會。

受此影響，今日地產股掀起漲停潮，中交地產(000736)、中國武夷(000797)4連板，天房發展(600322)、渝開發(000514)、臥龍地產(600173)等超20股開盤漲停。此外，萬科A、新城控股(601155)漲停，金地集團(600383)、保利發展漲約10%。

股權融資“重啟”

此次政策以答記者問形式推出，最重要的是恢復涉房上市公司并購重組及配套融資。

這主要體現在三個方面：一是允許符合條件的房地產企業實施重組上市，重組對象須為房地產行業上市公司；二是允許房地產行業上市公司發行股份或支付現金購買涉房資產；三是建筑等與房地產緊密相關行業的上市公司，參照房地產行業上市公司政策執行，支持“同行業、上下游”整合。

此次政策主要覆蓋三類公司，符合條件的房地產企業、上市公司及上下游企業。雖然覆蓋面較廣，但融資用途做了嚴格規定，即募集資金用于存量涉房項目和支付交易對價、補充流動資金、償還債務等，不能用于拿地拍地、開發新樓盤等。

那么，存量資產的規模究竟如何呢？公開數據顯示，截至2021年年末，23家主要出險房企在手存貨達5.7萬億元，即使剔除2.5萬億元合同負債已售物業對應存貨，仍有不少資產需要通過資產轉讓、項目出售方式盤活。

“‘第三支箭’的出臺進度略超我們的預期。”某券商首席地產分析師此前預計，行業將在民企完成債務重組之后再推進股權重組。他認為，行業政策目標逐漸從容忍出清，到定向穩定信用預期，過渡至穩定地產系統。

對于一家上市公司而言，股權融資是一個重要的融資渠道。公司上市第一次發行股票，我們稱為IPO，之后再次發行股票有兩種方式，一種是配股，另一種是增發。此外，股權融資還包括戰略引資、資產支持證券及特定收益權轉讓等。

地產行業股權融資常見的方式是明股實債，真正的股權融資在目前依舊不太普遍。財務專家吳建斌在《財務管理的本質》中提到，此前行業可用的股權類籌資工具只有兩類，一是境外IPO，主要是到中國香港上市籌資。二是發行股票購買資產，比如，2019 年7月，云南旅游(002059)就用發行股份和支付現金兩種方式購買了華僑城的股權。

這源于監管層對地產股權融資的禁錮。2018年10月，根據《A股上市公司再融資審核知識問答文件》，涉房企業的再融資通道就被關閉。更早之前的2010年，證監會叫停了房地產的重組上市。各種層面的融資收緊，導致A股房企基本失去再融資功能。

在這樣的背景下，房地產相關企業面臨融資困境，一方面，諸如萬達這樣的民營房企近年來嘗試A股上市，但最終都未成功；另一方面，與房企產開發無關的業務，比如物業、商業和物流等公司，只能在港股上市。

如今，這一禁錮被打破，房地產行業的股權融資之門再次重啟，這無疑會帶來新的改變。

植信投資研究院資深研究員馬泓表示，過去兩年時間，幾乎難有股權融資案例出現，此次政策調整可能意味著未來一個階段，作為直接融資工具之一的股權融資重新恢復功能，預計房企資金來源狀況將持續向好。

永安期貨認為，此次政策出臺解決了近年地產上市公司資本運作的核心矛盾。

民企或被“混改”

雖然預期樂觀，但在實際執行層面，能否順利推進并購重組仍存未知。

根據此前經驗，在逆周期推進并購面臨較多挑戰。實際上，去年底央行、銀保監會聯合印發《關于做好重點房地產企業風險處置項目并購金融服務的通知》，鼓勵優質房企按市場化原則并購出險房企項目，但結果并不如人意。

從政策本身來看，這次放開針對的是全行業，但能否接住還要看企業自身。

“現在所有符合條件的房企都可以做，政策是對所有企業的。”某上市房企董秘對和訊表示，之前不允許股權融資，現在能做了，會有企業去做，地產并購重組肯定會大幅增加。

上述條件是指符合重組的條件，比如，重大資產重組所涉及的資產權屬要清晰。上市公司發行股份購買資產也要滿足要求，包括交易有利于提高上市公司資產質量、改善財務狀況和增強持續盈利能力，有利于上市公司減少關聯交易、避免同業競爭等。

招商證券認為，“符合條件”或為較優質房企，并購方或實現強者恒強并獲得上市地位，也為部分償債壓力較大的房企提供退出路徑；此外，對于資產整合能力較強的全國型及部分區域型房企擴表無疑是利好。

該機構進一步認為：“背后控股集團擁有其他涉房類資產的上市公司或更易達成集團內部資產整合。”

“并購重組和配套融資利好國企重組。”天風證券(601162)認為，該政策有利于國有企業做大做強，一方面，對資產進行整合重組上市，將有利于國有資產保值增值并提升經營效率，另一方面，把更多優質資產納入國有房企體系，也符合扭轉當前國企估值大幅折價的監管訴求。

去年底的市場化收并購推進效果欠佳，主要受民企負債、資產質量、項目價格和公開市場拿地的橫向比價效應等因素影響，問題更多源于買方。天風證券認為，近期，政策針對賣方債務展期和項目破產重整給予支持，同時從買方角度減少其對加杠桿收購的擔憂，有利于推動優質項目的收并購進程。

這也意味著，民企優質項目轉讓、不良資產出清的節奏有望真正迎來加速度。同時，中國銀河(601881)證券預計，經營穩定但由于行業資金趨緊而短期流動性緊張的房企，將率先脫困，迎來信用修復。

未來民營房地產企業或將走上混改之路。一位出險房企負責人則表示，原來融資是解決項目交付問題，現在融資是解決公司層面的問題。“股權融資在政策上已經沒有障礙，至于有沒有成功的案例，要看市場會不會能有匹配的機會。”

一位在港上市的房企總裁告訴和訊：“這些政策的主要目標是給已經出險的房企，尤其是上市房企被重組或收購的資金來源，一個明確的支持，為出險的上市房企整體重組化解風險給予資金渠道。”

他進一步表示：“國企即便混改民企，也是市場化行為，首先要確保風險可控且國有資產不損失；其次要有足夠的資金，才能從整體層面混改民企，這就涉及負債承接和資產后續投入。”

目前看，房地產市場還沒有回暖，在資產價格沒有回升的情況下，他認為，可能還需要謹慎觀察。

地產重構進行時

這次政策的一個很顯著特征就是系統性，如果說，房地產行業短期要解決資金困境，中期要優化資產負債表，那么長期的重任就是重構自身。

在證監會“新五條”之外，很多人可能忽略的一點是轉型發展，這是促進房地產市場盤活存量、防范風險之外，最重要的落腳點，與此相對應的動作有以下兩點：

其一，從融資用途來看，允許上市房企非公開方式再融資，引導募集資金用于政策支持的房地產業務，包括與“保交樓、保民生”相關的房地產項目。此外，還可用于經濟適用房、棚戶區改造或舊城改造拆遷安置住房建設。

以舊改為例，金融機構對主體信用要求較高，很多改造項目都只有經營權而非資產，這樣的項目有時很難獲得機構認可，因此，此前主要是社會資本參與，比如高和資本和愿景集團等企業。

今年4月，愿景集團總裁倉梓劍對和訊表示，“銀行以社區未來運營產生的現金流為依據提供貸款，這在以前是不可想象的事情。”如今，上市房企的股權融資也正式向舊改敞開，這將極大盤活存量資產。

其二，從融資方式來看，政策還規定，要積極發揮私募股權投資基金作用，設立不動產私募投資基金，引入機構資金，投資存量住宅地產、商業地產、在建未完成項目、基礎設施，促進房地產企業盤活經營性不動產并探索新的發展模式。

自2018年以來，中基協等監管部門針對地產私募基金管理趨嚴，備案要求持續提升。招商證券(600999)認為，此次拓寬不動產項目的股權融資渠道，引導過去的被動債性投資主動股權化，一定程度對沖短期市場化債券投資意愿下滑帶來的縮表壓力。

作為地產轉型的重要落點，存量物業的運營價值被強調，未來有望在資本市場得到驗證，而行業轉型的另一個落點則是長租。

當前為保租房建設的關鍵期。公開數據顯示，住建部將在“十四五”期間建設籌集保障性租賃住房650萬套（間），這需要大量的資金支持。此次，政策首次提及保障性租賃住房REITs常態化發行，努力打造REITs市場的“保租房板塊”。

政策還鼓勵優質房地產企業依托符合條件的倉儲物流、產業園區等資產發行基礎設施REITs，或作為已上市基礎設施REITs的擴募資產。

無論是不動產還是保租房，政策的系統性支持體現出對房地產行業長期發展的考量，這也是房地產行業在動態調整中所堅持的方向。

馬泓表示，保障性租賃住房REITs等金融工具的使用，將更好地發揮創新金融工具對房地產市場的長期支持。招商證券也認為，政策打通不動產資管“募投管退”循環，使得具備出色運營能力的企業可以借助股權資金，尤其是長久期資金發展持有型物業。

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