每日熱議!原油市場等待新的空頭邏輯

來源：國海良時期貨時間：2022-09-01 09:43:16

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SC2210今日下跌3.11%收于716.5元/桶。近期原油市場波動劇烈，內盤價格的絕對水平還是要明顯強于外盤，但考慮到內盤價格強勢有階段性的特殊性，且國內化工品成本定價更多還是參考外盤原油價格，所以我們更多還是以外盤原油價格為錨進行分析。從外盤原油價格波動來看，整體還是呈現出寬幅震蕩的走勢，還未有明顯趨勢性，其原因在于前期價格下殺交易的汽油旺季需求不及預期的空頭邏輯已經交易完畢，價格沒有持續下行的動力，未來價格想要繼續下行，需要看到和工業需求相關的柴油需求崩塌，從預期上看，隨著加息的推進，未來工業需求大概率會逐步承壓，但目前美國市場的工業需求還有韌性，這一空頭邏輯現階段還不成立。在需求端給出未來價格趨勢向下，但當下會出現止跌的判斷后，供應端的階段性預期擾動就會帶來價格的寬幅震蕩波動，所以我們看到伊核談判釋放積極信號，價格迅速上行，而OPEC+釋放減產信號，價格又迅速承壓，以及最近的伊拉克內亂事件帶來的出口不確定導致油價上下反復，甚至在供應端沒有利空預期出現的情況下，不排除價格在柴油空頭邏輯未兌現+供應低彈性的組合下出現超預期的反彈。

從上面的分析可以看出，后續原油的走勢，拋開一些供應端事件性的不確定性影響，我們需要把握的核心點就是柴油需求的變化。

柴油的需求，我們分成美國和歐洲兩個市場來看，首先給出結論，歐洲市場相較美國市場將更早看到工業需求的走弱，美國市場的工業需求目前還有韌性。歐洲市場，我們看到歐元區制造業PMI已經跌倒50榮枯線之下，工業需求已經開始走弱，在制造業PMI的逆向領先性指引下，未來半年歐洲柴油大概率會逐步累庫，但歐洲柴油裂解價差表現卻很強勢，與工業需求的弱勢走勢并不匹配，我們認為歐洲柴油裂解價差的強勢更多是供應導致，而非需求，近期歐洲柴油裂解價差跟隨荷蘭天然氣TTF價格走強，柴油生產需要天然氣加氫，天然氣價格高漲推高了柴油生產成本，煉廠出于生產成本的考慮將柴油出率調低，讓渡一部分給汽油，所以我們看到柴油裂解價差與汽油裂解價差出現明顯的強弱分化。不過考慮到汽油旺季即將結束，后續煉廠也無法繼續提高汽油出率，所以歐洲柴油裂解價差也很難持續走強。美國市場，我們看到美國制造業PMI雖持續走弱，但還處于50榮枯線之上，代表美國工業需求大方向向下，但現實端仍有韌性，相應的看到美國餾分燃料油庫存還未有明顯累庫趨勢，由于餾分燃料油中有部分取暖油需求，存在一定季節性，所以我們更為關注的是餾分燃料油的超季節性庫存變化，目前餾分燃料油的超季節性庫存并未開始趨勢累庫，并且美國柴油裂解價差的絕對水平還是遠高于歷年同期，從美國重卡零售增速對柴油裂解價差的正向領先看，柴油裂解目前也沒有趨勢走弱的可能，大概率繼續維持高位寬幅震蕩。

圖1 歐元區制造業PMI與柴油庫存	圖2 歐洲天然氣價格與汽柴油裂解價差

數據來源：Bloomberg、國海良時期貨研究所	數據來源：Bloomberg、國海良時期貨研究所

圖3 美國餾分燃料油庫存超季節性	圖4 美國取暖油利潤與重卡零售增速

數據來源：Bloomberg、國海良時期貨研究所	數據來源：Bloomberg、國海良時期貨研究所

（文章來源：國海良時期貨）

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